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機構：西南證券評級：跟隨大市2020H1快遞行業受疫情沖擊后快速復蘇，2020Q2受益于需求回補增速可觀。量，上半年快遞行業完成件量338.8億件，同比增長22.1%（-3.7pp）。價，20H1全國快遞均價11.29元，同比下降0.95（-7.8%）元。上游電商方面，H1阿里京東的凈收入分別為2681（+28.6%）、3473（+28.0%）億元，均保持較為穩定的增速。從年活躍用戶數來看，阿里Q1Q2分別達7.26（+11.0%）、7.42（10.1%）億，增速放緩；京東Q1Q2分別達3.87（+24.8%）、4.17（+29.9%）億，增幅超阿里。拼多多的GMVQ1Q2分別達3148（+91.7%）、3441（+47.9%）億元，月活躍用戶數保持強勁增長，Q1Q2分別達4.87（+68%）、5.69（+55%）億，進一步以高速拉開和京東的距離，逐步逼近阿里的用戶規模。20Q2全國快遞業務量完成213.5億件，同比增長36.7%，4月隨著行業全面復工，業務量大增32.1%，5月受益于網購需求超預期，業務量同比增長達41.1%，增幅創近兩年新高，6月受電商618促銷帶動業務量保持38.8%高增長，全國快遞均價10.72元，同比下降1.15（-9.7%）元。市場集中度持續提升，龍頭企業市占率進一步分化。20H1行業CR5增量61.6億件，超過全行業總增量61.2億件，中小快遞公司進一步出清。中通韻達圓通三家件量分別達69.7（+29.8%）、56.3（+29.9%）、49.4（+29.8%）億件，快遞量增速較為接近，均高于行業平均增速（22.0%），申通百世快遞業務增量分別為35.2（+16.8%）、35.9（+10.6%）億件，落后行業平均增速。全行業CR6達到83.5%（+5.03pp），市場集中度進一步提升。龍頭快遞公司間的市占率持續分化：中通、韻達和圓通三家穩步提升，百世、申通兩家市占率下滑。中通市占率達20.6%（+1.2pp），成為首個市占率超過20%的快遞企業，韻達與圓通緊隨其后，分別為16.6%（+1.0pp）、14.6%（+0.9pp）。價格戰背景下單票盈利水平均下滑，中通單票盈利優勢穩居通達之首，韻達盈利承壓被圓通反超。盈利端，中通圓通韻達申通單件快遞毛利分別為0.54（-26.2%）、0.23（-40.4%）、0.18（-62.3%）、0.11（-70.9%）元，單票凈利潤分別為0.26（-32.4%）、0.20（-13.3%）、0.12（-59.6%）、0.02（-92.8%）元。20H1，韻達和圓通單件扣非歸母凈利潤分別下跌到0.10（-63.7%）、0.18（-16.7%）元，韻達的單票盈利能力承壓被圓通反超。成本端，中通圓通韻達申通單票成本分別為0.82（-18.8%）、2.13（-24.1%）、2.18（-23.0%）、2.47（-12.2%）元，圓通和韻達成本降幅領先。產能投資節奏不同，分揀中心資本開支維持高位。圓通韻達申通20H1新增固定資產原值分別為6.22、5.84、0.96億元，韻達較去年同期有明顯擴張。中通韻達圓通20H1資本開支分別為39.87（+129.9%）、22.20（+16.0%）、23.69（+103.7%）億元，圓通本期資本開支超過韻達，與中通在加盟系快遞公司中領跑。整體來看行業重資產化趨勢在延續，韻達在機器設備投入保持領先的同時加碼對運輸設備和電子設備的投資，圓通在保持不動產凈值規模優勢的同時加大對電子設備的新增投資。在分揀中心建設的投入上，韻達維持高位，圓通持續加大投入以縮小差距，申通也對這一相對薄弱環節進行加強。投資建議：疫情沖擊下快遞行業體現出兩大趨勢：需求端高端消費線上化支撐以順豐為代表的時效件快遞高速增長；供給端加盟制快遞競爭加劇，規模優勢更高的快遞公司單票成本降幅反而更小、行業單件盈利創歷史新低。我們認為行業整體仍處于高資本開支價格戰邊際加劇二者疊加的發展階段，加盟系快遞的出清拐點仍未到來。疫情短期沖擊加速了網購滲透率提升的長期趨勢、件量增速得以維持在20%以上，依仗國內需求、無外部風險的快遞賽道長期確定性仍屬稀缺；中期看，行業單件盈利下行的趨勢不變。建議把握直營快遞的盈利景氣周期，靜待加盟制快遞競爭格局實質性拐點。風險提示：價格戰激化風險，加盟商管控風險，電商增速波動風險，阿里深度介入的風險。

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